核心觀點(diǎn)：
經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇期，看好航運(yùn)、航空、原材料供應(yīng)鏈。航運(yùn)率先受益，價(jià)格彈性大、經(jīng)營(yíng)杠桿高導(dǎo)致盈利彈性大;航空經(jīng)營(yíng)杠桿高導(dǎo)致盈利彈性大，原材料供應(yīng)鏈?zhǔn)芤嬗诖笞谏唐穬r(jià)格上漲，收入和利潤(rùn)彈性大。三者的ROE彈性較大，航空和原材料供應(yīng)鏈在股票牛市中股價(jià)表現(xiàn)較好。
經(jīng)濟(jì)衰退期，看好港口、公路、鐵路。需求和價(jià)格彈性低的港口、公路、鐵路等板塊，盈利具有韌性。在股票弱市中相對(duì)配置價(jià)值上升，看好高股息公司。
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正文：
1. 庫存周期處于歷史相對(duì)低位
2022年來，中國(guó)和美國(guó)的庫存周期下行已超過一年，都處于歷史相對(duì)低位。
按庫存周期3年半左右的歷史平均規(guī)律來看，目前中美共振去庫存可能已過半。
2.1 利潤(rùn)彈性：航空和航運(yùn)較大
在經(jīng)濟(jì)周期中，航運(yùn)和航空的凈利潤(rùn)波動(dòng)較大，原材料供應(yīng)鏈和跨境物流次之，港口、公路、機(jī)場(chǎng)等波動(dòng)性較小。
經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇階段，航空和航運(yùn)有望受益于需求增長(zhǎng)，盈利大幅增長(zhǎng)。
2.2 收入彈性：原材料供應(yīng)鏈、跨境物流等較大
利潤(rùn)彈性可以分解為收入彈性和利潤(rùn)率彈性。
2010-19年，原材料供應(yīng)鏈、跨境物流、航運(yùn)等板塊的收入彈性較大，增速波動(dòng)性領(lǐng)先。
2.3 利潤(rùn)率彈性：航運(yùn)和航空較大
航運(yùn)和航空的利潤(rùn)率彈性較大：水平較低，且在零附近波動(dòng)。產(chǎn)能利用率波動(dòng)會(huì)對(duì)凈利潤(rùn)率產(chǎn)生明顯影響，即經(jīng)營(yíng)杠桿較高。
港口、鐵路、機(jī)場(chǎng)的利潤(rùn)率彈性較?。核捷^高，且波動(dòng)性小。
3.1 利潤(rùn)領(lǐng)先性：2009年航空和航運(yùn)率先回升
在2009-2013年庫存周期中，航空和航運(yùn)板塊凈利潤(rùn)領(lǐng)先于庫存周期上升，也領(lǐng)先于庫存周期回落。
鐵路、高速公路板塊凈利潤(rùn)同步于庫存周期見頂。
港口、機(jī)場(chǎng)、原材料供應(yīng)鏈板塊凈利潤(rùn)增長(zhǎng)趨勢(shì)。
3.2.1 股價(jià)周期性：牛市中航空、原材料供應(yīng)鏈在交運(yùn)行業(yè)漲幅領(lǐng)先
2008年股市領(lǐng)先于庫存周期回升，交運(yùn)主要板塊指數(shù)大幅上漲。
2008-11年，在交運(yùn)行業(yè)中，航空、原材料供應(yīng)鏈、跨境物流等板塊指數(shù)區(qū)間最高漲幅領(lǐng)先。
3.2.2 股價(jià)周期性：牛市中跨境物流、原材料供應(yīng)鏈在交運(yùn)行業(yè)漲幅領(lǐng)先
2015年股市滯后于庫存周期回升，交運(yùn)主要板塊指數(shù)大幅上漲。
2013-16年，在交運(yùn)行業(yè)中，跨境物流、原材料供應(yīng)鏈等板塊指數(shù)區(qū)間最高漲幅領(lǐng)先。
3.2.3 股價(jià)周期性：平衡市中航運(yùn)、跨境物流等在交運(yùn)行業(yè)漲幅領(lǐng)先
2020年以來平衡市，交運(yùn)主要板塊指數(shù)小幅上漲。
2020年以來，在交運(yùn)行業(yè)中，航運(yùn)、跨境物流等板塊指數(shù)區(qū)間最高漲幅領(lǐng)先。
3.2.4 股價(jià)周期性：弱市中快遞、鐵路等在交運(yùn)行業(yè)漲幅領(lǐng)先
2016-19年弱市中，交運(yùn)主要板塊指數(shù)小幅下跌。
2016-19年，在交運(yùn)行業(yè)中，快遞、鐵路、港口等板塊指數(shù)區(qū)間最高漲幅領(lǐng)先。
4.1.1 航運(yùn)周期：集裝箱航運(yùn)低景氣
我們預(yù)測(cè)，2023-25年，油輪和干散貨船運(yùn)力增速有望下降，集裝箱船運(yùn)力高增長(zhǎng)。
我們預(yù)測(cè)，2023-24年，集裝箱船運(yùn)力增速或?qū)⒊^運(yùn)輸周轉(zhuǎn)量增速，行業(yè)或?qū)⒕S持低景氣度。
4.1.2 航運(yùn)周期：油運(yùn)有望景氣上行
我們預(yù)測(cè)，2023-24年，干散貨航運(yùn)運(yùn)力增速和周轉(zhuǎn)量增速接近，行業(yè)供需平衡。
我們預(yù)測(cè)，2023-24年，油輪運(yùn)輸周轉(zhuǎn)量增速有望超過運(yùn)力增速，行業(yè)景氣度有望繼續(xù)上行。
4.2 航空周期：需求恢復(fù)帶動(dòng)景氣上行
2019-22年，中國(guó)運(yùn)輸飛機(jī)數(shù)量持續(xù)低增長(zhǎng);2023-25年，飛機(jī)數(shù)量有望繼續(xù)低增長(zhǎng)，增速明顯低于2011-18年。
中國(guó)民航客運(yùn)周轉(zhuǎn)量快速恢復(fù)，其中國(guó)內(nèi)已經(jīng)高于疫情前水平。
5. 弱市中關(guān)注高股息公司
部分交通基礎(chǔ)設(shè)施公司分紅比例較高、股息率超過7%，具備投資價(jià)值。
在股票弱市中，高股息公司的相對(duì)配置價(jià)值提升。
風(fēng)險(xiǎn)提示：全球經(jīng)濟(jì)增速下行，大宗商品價(jià)格下跌，燃油價(jià)格大幅上漲，政策要求降費(fèi)。
