疫情放開后，消費(fèi)回暖，具有成長屬性的醫(yī)美企業(yè)成資本的心頭肉，上市首日表現(xiàn)平平的巨子生物（02367）在短短的兩個(gè)半月時(shí)間內(nèi)，股價(jià)累計(jì)漲幅近8成，市值一度接近500億港幣。

那么，靠著膠原蛋白起家的巨子生物到底還能漲多久？

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乘“顏值經(jīng)濟(jì)”之風(fēng)，巨子生物快速發(fā)展

據(jù)智通財(cái)經(jīng)APP了解，巨子生物成立于2000年，主要專注于重組膠原蛋白及其他生物活性成分的研發(fā)。目前，公司旗下設(shè)有八大主要品牌，包括可復(fù)美、可麗金、可預(yù)、可痕、可復(fù)平、利妍、欣苷(SKIGIN)和參苷，全品類產(chǎn)品組合共計(jì) 106 項(xiàng) SKU，涵蓋功效性護(hù)膚品、醫(yī)用敷料和功能性食品三大領(lǐng)域。兩大拳頭品牌分別為可復(fù)美和可麗金。

由于膠原蛋白具有良好的生物相容性、可生物降解性以及生物活性，加上其特有的止血和細(xì)胞再生特性，因此被廣泛應(yīng)用于食品、醫(yī)藥、組織工程、化妝品等領(lǐng)域，尤其在皮膚護(hù)理和醫(yī)療健康領(lǐng)域，膠原蛋白是一種理想成分，具有豐富的應(yīng)用場景。

膠原蛋白可分為重組膠原和動(dòng)物源性膠原，重組膠原蛋白具備更多優(yōu)勢。透明質(zhì)酸、膠原蛋白和植物活性成分是最廣泛應(yīng)用于護(hù)膚類產(chǎn)品的三種生物活性成分，三者都具備各自特有的護(hù)膚功效。透明質(zhì)酸主要功能為皮膚潤滑和保濕，植物活性成分主要用于緩解過敏和炎癥、抗氧化，膠原蛋白能夠提供結(jié)構(gòu)支撐、促進(jìn)止血及細(xì)胞黏附、刺激細(xì)胞再生及增殖、修復(fù)受損皮膚屏障等多項(xiàng)功能，相較來說膠原蛋白有更廣泛的應(yīng)用場景和受眾群體。

膠原蛋白又可進(jìn)一步分為重組膠原蛋白和動(dòng)物源性膠原蛋白。動(dòng)物源性膠原蛋白為直接從動(dòng)物組織中提取得來，生產(chǎn)成本較低且工藝較為簡單；而重組膠原蛋白由基因工程合成，可以放大動(dòng)物源性膠原蛋白的優(yōu)勢特性并消除負(fù)面作用，實(shí)現(xiàn)進(jìn)一步加工的內(nèi)在優(yōu)勢，因此重組膠原蛋白在專業(yè)皮膚護(hù)理市場規(guī)模十分可觀。

據(jù)弗若斯特沙利文統(tǒng)計(jì)，2017-2021年中國重組膠原蛋白應(yīng)用于專業(yè)皮膚護(hù)理的零售額復(fù)合增速為 67.5%，超過動(dòng)物源性膠原蛋白（32.4%）、透明質(zhì)酸（44.4%）和植物活性成分（17.6%），是增速最快的專業(yè)皮膚護(hù)理材料。預(yù)計(jì)至2027年重組膠原蛋白市場規(guī)模將達(dá)到901億元，滲透率達(dá)到29.1%。

專業(yè)皮膚護(hù)理市場分為功效性護(hù)膚品和醫(yī)用敷料兩大板塊。專業(yè)皮膚護(hù)理可用于解決皮膚敏感、皮膚衰老、慢性濕疹及過敏等皮膚問題，亦可用于消費(fèi)者的一般用途。據(jù)弗若斯特沙利文，2021 年，專業(yè)皮膚護(hù)理整體市場規(guī)模為566 億元，其中重組膠原蛋白專業(yè)皮膚護(hù)理產(chǎn)品市場的整體規(guī)模為94億元，預(yù)計(jì)專業(yè)皮膚護(hù)理 市場規(guī)模至2027年將增至 3097 億元。CR5市占率為44.7%，巨子生物位列行業(yè)第二，競爭格局較為集中。

具體來看，功效性護(hù)膚品市場方面，銷售額由2017 年的133億元提升至 2021 年的 308 億元， CAGR 為 23.4%；據(jù)沙利文，預(yù)計(jì) 2027 年銷售額將達(dá)到 2118 億元，2022 年至 2027年 CAGR 為 38.8%。該細(xì)分領(lǐng)域參與者上百家，行業(yè)集中度高，CR5 達(dá) 67.5%，其中巨子生物銷售額位列第三，占比 11.9%，次于貝泰妮和歐萊雅，且在膠原蛋白功效性護(hù)膚品市場中排名第一。

醫(yī)用敷料市場方面，銷售額由 2017 年的 67 億元增長至 2021 年的259 億元，CAGR 為 40.0%；在“顏值經(jīng)濟(jì)”的催化下，消費(fèi)者的美容保養(yǎng)、抗衰意識日漸增強(qiáng)。當(dāng)前大部分醫(yī)美項(xiàng)目的作用原理是將針劑送入皮膚深層注射營養(yǎng)成分或通過刺激手段讓肌膚重塑生長，會(huì)造成破皮或者皮膚屏障受損，因此術(shù)后須及時(shí)使用修復(fù)類產(chǎn)品，醫(yī)用敷料作為理想的醫(yī)美術(shù)后修復(fù)產(chǎn)品將伴隨著醫(yī)美項(xiàng)目的增長實(shí)現(xiàn)高增。預(yù)計(jì)行業(yè)規(guī)模由2022年的 347 億元增長至 2027 年的 979 億元，CAGR 為 23.1%，滲透率將進(jìn)一步提升至2027年的26.1%。

醫(yī)用輔料領(lǐng)域的主要參與者有敷爾佳、巨子生物和創(chuàng)爾生物，其中敷爾佳主打透明質(zhì)酸敷料，巨子生物和創(chuàng)爾生物分別專注重組膠原蛋白敷料和動(dòng)物源膠原蛋白敷料，行業(yè)CR5 約為 26.5%，競爭格局較為分散。

另外，由于監(jiān)管行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)逐步規(guī)范。 2018 年國家衛(wèi)健委出臺(tái)《食品安全國家標(biāo)準(zhǔn)膠原蛋白肽》標(biāo)準(zhǔn)，對膠原蛋白肽的定義及技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行規(guī)定；2021 年 3 月國家藥監(jiān)局批準(zhǔn)《重組膠原蛋白生物材料命名指導(dǎo)原則》，有助于規(guī)范因命名而帶來的市場亂象；2022 年國家藥監(jiān)局發(fā)布《重組膠原蛋白》行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，規(guī)定了重組膠原蛋白（作為原料和終端產(chǎn)品）在醫(yī)療和制藥行業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)；并正編制用于化妝品的膠原蛋白原料的技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)。

目前械字號產(chǎn)品按照風(fēng)險(xiǎn)等級劃分為一、二、三類，其中二類及三類醫(yī)療器械的注冊要求較高，批文獲取需要經(jīng)過產(chǎn)品注冊管理、臨床驗(yàn)證等流程，耗費(fèi)時(shí)間較長（三類醫(yī)療器械審批時(shí)間長達(dá)3-8年），醫(yī)療器械注冊證有效期為五年，且重續(xù)須向國家藥監(jiān)局或其主管分支機(jī)構(gòu)提交重續(xù)申請，因此存在一定的進(jìn)入壁壘。2017 年，國家藥監(jiān)局發(fā)布了《醫(yī)療器械分類目錄》，將所有動(dòng)物源膠原蛋白產(chǎn)品都納入三類醫(yī)療器械管理。截至2021年底，醫(yī)用敷料市場以一類、二類管理為主，一類敷料的批文占比超過 80%，三類醫(yī)療器械批準(zhǔn)文號僅有5個(gè)。而重組膠原蛋白處于產(chǎn)業(yè)發(fā)展前期，迄今為止僅錦波生物旗下重組人源化膠原蛋白填充劑“薇旖美”在 2021 年成功獲批為三類醫(yī)療器械。

在此背景下，功能性護(hù)膚以及醫(yī)用敷料需求快速提升，巨子生物的功能性護(hù)膚以及醫(yī)用敷料也得以快速發(fā)展，其營業(yè)收入由2019年的9.57億元增長至2021年的15.55，年復(fù)合增長率為27.39%；同期凈利潤由5.52億元增長至8.28億元，年復(fù)合增長率為19.99%。未來，隨著國內(nèi)醫(yī)美滲透率的提升，功能性護(hù)膚品以及醫(yī)用敷料需求將進(jìn)一步提升。

核心產(chǎn)品面臨競爭加大的風(fēng)險(xiǎn)，在研管線豐富但進(jìn)展有限

巨子生物的拳頭產(chǎn)品主要為可復(fù)美以及可麗金。可復(fù)美的核心品類為醫(yī)用敷料，由于膠原蛋白成分的醫(yī)用敷料價(jià)格高于透明質(zhì)酸成分，因此在競品中，競品中的斐思妮的定價(jià)要遠(yuǎn)低于其他公司的產(chǎn)品。可復(fù)美價(jià)格與創(chuàng)?？到疲瑓^(qū)別在于可復(fù)美使用重組膠原蛋白技術(shù)，而創(chuàng)福康使用的膠原蛋白來自動(dòng)物源提取，而創(chuàng)?？档恼J(rèn)證為Ⅲ類器械，而可復(fù)美為Ⅱ類器械。在可比的Ⅱ醫(yī)用敷料產(chǎn)品中，可復(fù)美并不具價(jià)格優(yōu)勢。

不過在重金營銷下，巨子生物的可復(fù)美終端獲得較廣泛的消費(fèi)者認(rèn)可，截至 2022年12月29日，可復(fù)美重組膠原蛋白敷料在天貓醫(yī)用敷料熱銷榜排名第二。按2021年的銷售費(fèi)用率來看，巨子生物的銷售費(fèi)用率達(dá)22.3%，同期敷爾佳的銷售費(fèi)用率為16.01%。值得一提的是，Ⅱ類器械的取證時(shí)間大概在3年左右，因此其競爭壁壘并不算高，后續(xù)可能面臨競爭加大的風(fēng)險(xiǎn)。

可麗金是巨子生物的第二大拳頭品牌。公司將不同類型組合的專有重組膠原蛋白應(yīng)用于可麗金品牌產(chǎn)品，得益于專有重組膠原蛋白的安全與高效性，其與護(hù)膚品中的其他成分良好配合后可有效提高護(hù)膚性能。目前，可麗金旗下產(chǎn)品組合包括60款SKU產(chǎn)品，涵蓋了噴霧、面膜、面霜、精華、乳液和凝膠等多種形式，具備不同的抗衰老、緊致、美白、補(bǔ)水和保濕復(fù)合功效。2021年可麗金品牌實(shí)現(xiàn)收入5.3億元，營收占比33.9%。

此外，巨子生物對可麗金的成分與功效不斷進(jìn)行創(chuàng)新，推出系列重組膠原蛋白產(chǎn)品，如 2022年可麗金全新推出抗衰力作保齡瓶抗衰精華，主要聚焦25-35歲的抗衰核心女性用戶群體。全方位覆蓋產(chǎn)品，不僅能貢獻(xiàn)更多業(yè)績，而且也能進(jìn)一步提升品牌價(jià)值。但是，目前國內(nèi)抗衰市場仍被歐美護(hù)膚品所壟斷，國內(nèi)不少品牌也在發(fā)力這一市場，可麗金的保齡瓶抗衰精華能否從中突圍而出尚未可知。

后續(xù)在研管線方面，目前公司共有102種在研產(chǎn)品，包括美麗領(lǐng)域產(chǎn)品組合下的 49 種功效性護(hù)膚品、37種醫(yī)用敷料及4種肌膚煥活產(chǎn)品；健康領(lǐng)域產(chǎn)品組合下的2種生物醫(yī)用產(chǎn)品、7種功能性食品及3種特殊醫(yī)學(xué)用途配方食品。美麗領(lǐng)域產(chǎn)品組合包括4種肌膚煥活產(chǎn)品（重組膠原蛋白液體制劑、重組膠原蛋白固體制劑、重組膠原蛋白凝膠及交聯(lián)重組膠原蛋白凝膠）及健康領(lǐng)域產(chǎn)品組合下的 2 種生物醫(yī)用產(chǎn)品（骨修復(fù)材料和可吸收生物膜），預(yù)計(jì)首批作為第三類醫(yī)療器械產(chǎn)品的肌膚煥活產(chǎn)品最早將在2023年后獲批，骨修復(fù)材料和可吸收生物膜預(yù)計(jì)取證時(shí)間分別為2024年和2026 年。

也就是說今年公司仍舊只能靠兩款核心單品，不過明年會(huì)有兩款產(chǎn)品上市，催化相對較多，但后續(xù)的產(chǎn)品管線進(jìn)展相對較慢，中間有近2年的空白期，因此在2024年后，公司的股價(jià)表現(xiàn)可能會(huì)相對較差。

結(jié)語

在“輕醫(yī)美”盛行下，功能性護(hù)膚以及醫(yī)用敷料確實(shí)大有可為，憑借著可復(fù)美和可麗金這兩款核心產(chǎn)品，巨子生物快速發(fā)展，不過可復(fù)美的成功并非不可復(fù)制。其成功的因素一方面為產(chǎn)品先發(fā)優(yōu)勢，國內(nèi)醫(yī)美發(fā)展相對較晚，而大部分醫(yī)美項(xiàng)目的作用原理是將針劑送入皮膚深層注射營養(yǎng)成分或通過刺激手段讓肌膚重塑生長，對醫(yī)用敷料需求高，因此借助醫(yī)美機(jī)構(gòu)渠道，可復(fù)美得以快速發(fā)展；另一方面，通過廣告營銷，占據(jù)消費(fèi)心智，使得其在同類產(chǎn)品中，定價(jià)高于同行也得以暢銷。由此不難看出，盡管該行業(yè)有準(zhǔn)入門檻，但Ⅱ類類器械的取證時(shí)間也就3年左右，目前國內(nèi)醫(yī)美行業(yè)盛行，勢必會(huì)有競爭者進(jìn)入，因此要持續(xù)成長，除了繼續(xù)夯實(shí)渠道外，研發(fā)新品，必不可少。

預(yù)計(jì)今年及明年，巨子生物分別會(huì)有一款新品上市。新品上市，對公司的業(yè)績以及股價(jià)都有提振作用。但是2024年后，公司的在研管線將面臨近2年的空白期，這期間可能有更多的膠原蛋白類產(chǎn)品上市，屆時(shí)公司的業(yè)績及股價(jià)或受到影響。