元旦后全國(guó)各地疫情快速“過(guò)峰”，刺激政策頻出推動(dòng)經(jīng)濟(jì)加速修復(fù)，全年關(guān)鍵做多窗口已經(jīng)開(kāi)啟，增量資金“搶跑”入場(chǎng)，市場(chǎng)流動(dòng)性快速改善，風(fēng)險(xiǎn)偏好逐步回暖，資金不斷積極尋找“洼地”推動(dòng)行情輪動(dòng)擴(kuò)散，從政策博弈驅(qū)動(dòng)的第一階段正在轉(zhuǎn)向業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)的第二階段，配置上逐步由均衡轉(zhuǎn)向業(yè)績(jī)彈性。

首先，從經(jīng)濟(jì)基本盤(pán)來(lái)看，全國(guó)陸續(xù)度過(guò)疫情快速流行頂峰，疫情擾動(dòng)持續(xù)時(shí)間比預(yù)期更短，各類(lèi)穩(wěn)增長(zhǎng)政策持續(xù)加碼，經(jīng)濟(jì)加速修復(fù)的趨勢(shì)更加明確。

(相關(guān)資料圖)

其次，從市場(chǎng)流動(dòng)性環(huán)境來(lái)看，外資回流中國(guó)資產(chǎn)速度加快，活躍資金倉(cāng)位迅速抬升，此前被主題交易虹吸的資金快速釋放，成長(zhǎng)股流動(dòng)性環(huán)境明顯好轉(zhuǎn)。

最后，從行情特征來(lái)看，國(guó)內(nèi)疫情和美國(guó)加息預(yù)期均度過(guò)頂點(diǎn)，一季度全球風(fēng)險(xiǎn)偏好同步上升，行情輪動(dòng)的接力效應(yīng)明顯強(qiáng)于替代效應(yīng)，預(yù)計(jì)三類(lèi)“洼地”板塊將受益于市場(chǎng)流動(dòng)性持續(xù)好轉(zhuǎn)和擴(kuò)散的過(guò)程。

元旦后全國(guó)疫情快速“過(guò)峰”刺激政策頻出推動(dòng)經(jīng)濟(jì)加速修復(fù)

1)全國(guó)陸續(xù)度過(guò)疫情快速流行頂峰，疫情擾動(dòng)持續(xù)時(shí)間比預(yù)期更短。從出行高頻數(shù)據(jù)情況來(lái)看，全國(guó)主要城市已相繼度過(guò)疫情快速感染的階段，1月5日地鐵客流量相對(duì)12月低點(diǎn)已經(jīng)回升85%，接近“新十條”出臺(tái)前后的水平。從物流情況來(lái)看，全國(guó)整車(chē)貨運(yùn)流量指數(shù)連續(xù)兩周恢復(fù)，目前接近12月初的水平。從元旦期間消費(fèi)出行情況來(lái)看，假期全國(guó)國(guó)內(nèi)旅游出游5271.34萬(wàn)人次，跟2022年同期持平，同程旅行數(shù)據(jù)顯示，元旦假期酒店的異地訂單達(dá)67.6%(2022年同期為51.3%)、跨城用車(chē)訂單達(dá)22.7%(2022年同期為10.8%)，跨區(qū)域流動(dòng)意愿明顯回升?？傮w而言，相較此前市場(chǎng)普遍預(yù)期的春節(jié)前后全國(guó)各地陸續(xù)度過(guò)疫情流行頂峰，當(dāng)前的“過(guò)峰”進(jìn)度比預(yù)期更早，疫情對(duì)生產(chǎn)、消費(fèi)和經(jīng)營(yíng)的擾動(dòng)時(shí)間比預(yù)期更短。

2)各類(lèi)穩(wěn)增長(zhǎng)政策持續(xù)加碼，經(jīng)濟(jì)加速修復(fù)的趨勢(shì)更加明確。地產(chǎn)作為今年穩(wěn)增長(zhǎng)的重心，年初以來(lái)刺激政策頻出，1月5日出臺(tái)了個(gè)人住房貸款利率的動(dòng)態(tài)調(diào)整方案，目前主要70個(gè)大中城市中有38個(gè)城市符合降低首貸利率的標(biāo)準(zhǔn)。中信證券研究部宏觀組預(yù)測(cè)，2023年全年房地產(chǎn)投資有望在2022年約-10%降幅的基礎(chǔ)上明顯收窄至-5%左右，并且逐季修復(fù)。中信證券研究部地產(chǎn)組預(yù)測(cè)，2023年全國(guó)商品房銷(xiāo)售額將同比增長(zhǎng)4.7%，其中2023年四季度單季有望同比增長(zhǎng)超過(guò)15%，前低后高態(tài)勢(shì)明顯。央行在1月4日的工作會(huì)議上強(qiáng)調(diào)今年政策的核心基調(diào)是“精準(zhǔn)有力”，中信證券研究部固收組判斷，進(jìn)入2023年，央行或?qū)⑼ㄟ^(guò)引導(dǎo)LPR報(bào)價(jià)下調(diào)的方式降低個(gè)人消費(fèi)信貸成本和購(gòu)房成本以進(jìn)一步促進(jìn)消費(fèi)回暖。

全年關(guān)鍵做多窗口已經(jīng)開(kāi)啟，增量資金“搶跑”入場(chǎng)，市場(chǎng)流動(dòng)性快速改善

1)外資回流中國(guó)資產(chǎn)速度加快，活躍資金倉(cāng)位迅速抬升。在過(guò)去一周的4個(gè)交易日，配置型和交易型外資累計(jì)凈流入分別為78億元和103億元，接近去年12月全月規(guī)模的一半，日均流入速度顯著高于去年下半年。從流入結(jié)構(gòu)來(lái)看，外資正重新布局其重倉(cāng)行業(yè)，呈現(xiàn)整體等比例加倉(cāng)的特征。外資對(duì)于中國(guó)權(quán)益資產(chǎn)的流入不僅體現(xiàn)于在岸的A股市場(chǎng)，也體現(xiàn)在港股市場(chǎng)和美股中概股，本周恒生科技指數(shù)和納斯達(dá)克中國(guó)金龍指數(shù)分別錄得7.3%和13.6%的漲幅，均為歷史最佳開(kāi)年表現(xiàn)，遠(yuǎn)優(yōu)于同期海外權(quán)益市場(chǎng)。活躍私募的倉(cāng)位在近期迅速回升至72.9%，不過(guò)倉(cāng)位絕對(duì)水平仍然低于過(guò)去5年中位數(shù)。

2)此前被主題交易虹吸的資金快速釋放，成長(zhǎng)股流動(dòng)性環(huán)境明顯好轉(zhuǎn)。元旦后前期強(qiáng)勢(shì)主題交易明顯降溫，酒店餐飲、旅游休閑和中藥板塊周度換手率分別從12月最后一周的44.2%、27.5%和11.3%降至本周的25.2%、17.1%和8.2%。主題性交易所虹吸的資金逐漸向其他個(gè)股溢出，日成交額低于1000萬(wàn)、3000萬(wàn)和5000萬(wàn)的個(gè)股占比分別從2022年12月23日的9.9%、37.1%和53.2%回落至2023年1月6日的7.4%、27.9%和43.4%，不過(guò)仍遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于2022年來(lái)的常態(tài)水平(4.2%、20%和34%)。如果以本周日成交額仍小于5000萬(wàn)元的個(gè)股為樣本并參考12月初的成交額水平，流動(dòng)性回歸常態(tài)意味著其中約460只個(gè)股將在未來(lái)出現(xiàn)成交的明顯回暖，而成交流動(dòng)性的好轉(zhuǎn)也將有助于一些前期因冷門(mén)而被錯(cuò)誤定價(jià)的個(gè)股在一季度實(shí)現(xiàn)快速的估值修復(fù)。

風(fēng)險(xiǎn)偏好逐步回暖，資金不斷積極尋找“洼地”推動(dòng)行情輪動(dòng)擴(kuò)散

1)國(guó)內(nèi)疫情和美國(guó)加息預(yù)期均度過(guò)頂點(diǎn)，一季度全球風(fēng)險(xiǎn)偏好同步上升。2022年持續(xù)制約市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好的兩大因素分別是國(guó)內(nèi)的疫情和美聯(lián)儲(chǔ)的加息預(yù)期，目前都已出現(xiàn)拐點(diǎn)。從國(guó)內(nèi)疫情狀況來(lái)看，從北到南，主要城市快速流行都已經(jīng)度過(guò)頂點(diǎn)，北京的發(fā)熱門(mén)診接診量從2022年12月15日最高峰的7.3萬(wàn)人次，逐漸回落到2023年1月4日的1.2萬(wàn)人次；深圳社康機(jī)構(gòu)發(fā)熱診室的日均診療量從不到4000人次增長(zhǎng)至超過(guò)14萬(wàn)人次，于12月21日達(dá)峰，近期已回落到3萬(wàn)人次左右。

從美國(guó)的加息進(jìn)程來(lái)看，12月ISM非制造業(yè)PMI降至49.6，為2020年5月以來(lái)的新低，包括商業(yè)活動(dòng)、新訂單等分項(xiàng)指數(shù)的降幅為2020年4月以來(lái)最大水平，12月薪資年率錄得4.6%，低于預(yù)期值5%和前值5.1%，服務(wù)業(yè)景氣度的快速下滑和薪資增速的放緩，都大幅緩解了投資者對(duì)服務(wù)業(yè)通脹韌性的擔(dān)憂，提升了市場(chǎng)對(duì)于美國(guó)經(jīng)濟(jì)“軟著落”可能性的預(yù)期，聯(lián)邦基金期貨市場(chǎng)顯示當(dāng)前投資者對(duì)于今年2月議息會(huì)議加息25bps的概率從11月30日的42.4%提升至1月5日的62.6%。我們預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)外兩大因素的持續(xù)改觀將在一季度推動(dòng)全球風(fēng)險(xiǎn)偏好同步上升。

2)行情輪動(dòng)的接力效應(yīng)明顯強(qiáng)于替代效應(yīng)。本周行業(yè)輪動(dòng)速度加快，周二以中證1000為代表的中小市值板塊和信創(chuàng)板塊表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)，周三地產(chǎn)鏈和大金融板塊接力，周四則輪動(dòng)到大消費(fèi)和新能源賽道股，周五光伏板塊在排產(chǎn)提升的預(yù)期刺激下再次出現(xiàn)大幅上漲。不過(guò)本周的板塊輪動(dòng)不同于去年四季度，地產(chǎn)鏈、大消費(fèi)、成長(zhǎng)制造和中證1000周漲幅分別達(dá)到5.9%、2.8%、5.3%和3.5%，恒生科技指數(shù)漲幅則高達(dá)7.3%，板塊輪動(dòng)呈現(xiàn)增量資金入場(chǎng)過(guò)程中的接力普漲模式，而去年四季度的輪動(dòng)則呈現(xiàn)存量資金博弈下此消彼長(zhǎng)的特征。當(dāng)前的市場(chǎng)環(huán)境并不適合去年四季度短線輪動(dòng)交易的策略，板塊輪動(dòng)明顯是因?yàn)樵隽抠Y金入場(chǎng)和存量交易活躍帶來(lái)的流動(dòng)性改善，并沒(méi)有明顯的規(guī)律性，最終各個(gè)行業(yè)會(huì)呈現(xiàn)普漲特征，因此更適合在有潛在上漲邏輯且仍處于“洼地”的板塊左側(cè)積極加倉(cāng)布局，等待行情逐步擴(kuò)散。

3)預(yù)計(jì)三類(lèi)“洼地”板塊將受益于市場(chǎng)流動(dòng)性持續(xù)好轉(zhuǎn)和擴(kuò)散的過(guò)程。我們認(rèn)為當(dāng)前A股市場(chǎng)可能受益于流動(dòng)性改善的“洼地”主要有三類(lèi)：一是有一定業(yè)績(jī)成長(zhǎng)彈性、相對(duì)冷門(mén)并且在去年四季度因流動(dòng)性匱乏導(dǎo)致估值持續(xù)下修的中小市值成長(zhǎng)股，這些個(gè)股相對(duì)更多的分布在機(jī)械、環(huán)保、化工、創(chuàng)新藥等領(lǐng)域；二是前期調(diào)整幅度較大的成長(zhǎng)制造賽道型行業(yè)，典型代表如光伏；三是間接受益于防疫政策調(diào)整，但前期主題交易階段關(guān)注度并不高的領(lǐng)域，比如因大流行結(jié)束后手術(shù)量恢復(fù)而迎來(lái)需求回暖的擇期手術(shù)耗材，可能受益于政府支付能力預(yù)期好轉(zhuǎn)的ToG(面向政府)類(lèi)行業(yè)(如計(jì)算機(jī))，以及需要大量駐場(chǎng)業(yè)務(wù)的行業(yè)(如微電網(wǎng)等)均可能在今年出現(xiàn)明顯業(yè)績(jī)拐點(diǎn)。

政策博弈繼續(xù)降溫，配置上逐步由均衡轉(zhuǎn)向業(yè)績(jī)彈性

我們認(rèn)為新冠“乙類(lèi)乙管”的實(shí)施以及首套房按揭貸款利率下限動(dòng)態(tài)調(diào)整方案的出臺(tái)，標(biāo)志著圍繞政策博弈的階段已經(jīng)結(jié)束，市場(chǎng)步入由業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)的階段，配置上應(yīng)更加偏向成長(zhǎng)確定性更高和業(yè)績(jī)彈性更佳的板塊。從中期戰(zhàn)略配置的維度，繼續(xù)重點(diǎn)聚焦在能源、科技、國(guó)防和農(nóng)業(yè)四大安全板塊。從當(dāng)前戰(zhàn)術(shù)加倉(cāng)的維度，建議關(guān)注受益于市場(chǎng)流動(dòng)性持續(xù)好轉(zhuǎn)和擴(kuò)散的過(guò)程的三類(lèi)“洼地”，以及2023年業(yè)績(jī)有較大同比改善空間的行業(yè)，例如科技中的數(shù)字經(jīng)濟(jì)，醫(yī)藥中的藥品耗材和器械，制造中的風(fēng)光儲(chǔ)，機(jī)械和軍工板塊中細(xì)分材料和設(shè)備領(lǐng)域，地產(chǎn)鏈中建材、家居、家電等后周期品類(lèi)。

風(fēng)險(xiǎn)因素：局部疫情反復(fù)超預(yù)期；中美科技貿(mào)易和金融領(lǐng)域摩擦加劇；國(guó)內(nèi)政策及經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)度不及預(yù)期；海內(nèi)外宏觀流動(dòng)性超預(yù)期收緊；俄烏沖突進(jìn)一步升級(jí)。